【报告导读】
1. 迪哲医药 (688192)：核心产品商业化放量，创新研发取得突破
2. 森马服饰 (002563)：休闲业务经营质量改善，童装维持稳健
3. 国恩股份 (002768)：“一体两翼”经营稳健，产业升级持续进击
4. 越疆 (2432.HK)：协作机器人有望逐步贡献正收益；坚定布局具身智能
5. 华域汽车 (600741)：盈利改善，业外客户和固态电池驱动增长
6. 东华科技 (002140)：海外收入高增长，工程与实业双轮驱动
7. 建设银行 (601939)：净利增速逐季改善，重点领域信贷投放有力
银河观点
1、迪哲医药 (688192)：核心产品商业化放量，创新研发取得突破
程培丨研究所所长助理、医药行业首席分析师
S0130522100001
闫晓松丨医药行业分析师
S0130525090002
一、核心观点
事件：2026年3月30日，迪哲医药发布2025年度业绩报告，2025年全年公司实现营业收入8.01亿元（+122.60%），归母净亏损7.64亿元，亏损同比收窄9.68%；扣非归母净亏损8.42亿元，亏损同比收窄6.38%；经营性现金流-5.88亿元。
核心产品快速放量，研发投入加大。2025年公司营业收入同比大幅增长123%，亏损同比收窄，主要系两款核心产品舒沃替尼、戈利昔替尼纳入医保后实现首个完整销售年度，产品市场份额持续扩大，销售收入快速增长。公司高度重视产品研发，全年研发投入8.56亿元，同比增长18%，核心管线临床研究取得里程碑式进展。
舒沃替尼全球一线三期成功，深度布局肺癌领域。2026年3月，公司核心产品舒沃替尼一线治疗EGFR Exon20ins NSCLC国际多中心Ⅲ期临床研究WU-KONG28达到主要终点，相较于含铂双药化疗，舒沃替尼治疗后的患者PFS显著改善；基于该阳性顶线结果，公司计划近期与监管部门沟通新药上市申请。目前舒沃替尼已成为全球首个且唯一在国际多中心Ⅲ期临床中，针对EGFR Exon20ins NSCLC一线治疗取得阳性结果的口服靶向药。另外，舒沃替尼在EGFR PACC突变NSCLC一线治疗中取得突破性进展，全部患者均观察到肿瘤病灶缩小，ORR达81.3%，9个月PFS率预估为83.9%，且针对脑转移患者有效；公司计划于2026年内开展Ⅲ期临床，有望攻克EGFR突变NSCLC中最难治疗的亚型。
血液瘤产品覆盖范围扩大，积极拓展自免领域。公司另一款核心产品戈利昔替尼正推进联合CHOP一线治疗PTCL的研究；同时首个可透脑非共价LYN/BTK DZD8586获得FDA快速通道认定，已启动针对R/R CLL/SLL的国际多中心Ⅲ期；单药治疗R/R DLBCL的ORR达50%，针对非GCB亚型与GCB亚型均有疗效且缓解率相当早研方面，新一代EZH1/2双靶抑制剂已开展单药/联合用于R/R NHL和实体瘤的临床研究。公司基于JAK1和BTK靶点的特性，积极探索戈利昔替尼和DZD8586在自身免疫性疾病领域的应用，目前DZD8586治疗ITP适应症已在国内开展Ⅱ期临床。
二、风险提示
研发管线进展不及预期的风险；产品商业化不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；出海进展不及预期的风险。
2、森马服饰 (002563)：休闲业务经营质量改善，童装维持稳健
郝帅丨纺服行业首席分析师
S0130524040001
艾菲拉·迪力木拉提丨纺服行业分析师
S0130525080004
一、核心观点
公司发布2025年度业绩，收入增长稳健。公司2025年实现收入150.90亿元，同比增长3.17%，归母净利润8.92亿元，同比减少21.54%。其中Q4单季收入52.46亿元，同增0.36%，归母净利润3.56亿元，同比下降7%。
成人休闲业务调整，童装业务稳中有增。分业务看，公司休闲服饰/儿童服饰分别实现收入40.55/108.00亿元，分别同比-3.22%/+5.18%。休闲服饰收入下降主要是线下渠道减少，期末休闲服饰渠道同比减少4.8%至2676家，公司加速发展森马一至三线城市的购物中心和奥莱，聚焦标准化门店模型迭代。产品方面通过推出新品、深化消费者洞察、持续优化人货场协同体系，发力新品并提高消费者复购。童装业务渠道亦有减少，期末较期初同比减少259家至5255家。公司巴拉巴拉品牌推出第八代门店形象，重塑亲子社交零售体验，单店零售业绩显著提升。可以看出公司专注森马和巴拉巴拉两大主力品牌在品牌建设、渠道升级、产品迭代的深耕与提升的同时，加大对儿童运动品牌业务的创新与增长。分渠道看，公司线上/直营/加盟渠道收入分别为69.72/20.16/57.69亿元，同比+4.50%/+30.25%/-5.03%。加盟渠道受到渠道调整缘故收入下降，直营渠道成为公司新增长点。
毛利率回升，经营质量改善，存货减值影响净利润。2025年公司整体毛利率为45.10%，同增1.28pct，其中成人休闲业务毛利率增长5.02pct，主要为产品折扣改善和渠道结构优化所致，尤其是Q4单季公司进行库存减值，有效控制终端产品供给，折扣大幅改善。期间公司销售/管理/研发费用率分别为28.06%/4.00%/2.00%，分别同比+2.41/-0.05/-0.05pct，公司加大直营渠道建设和品牌宣传力度，销售费率增长较为明显，但可以看到公司25Q1-Q4销售费用率的上涨幅度在逐步收窄。期间公司资产减值损失为-4.53亿元（去年同期为-2.92亿元），主要系公司库存结构有所变化，1-2年货品增加，计提金额增长。
公司搭建全域协同零售，打造高质量增长曲线。公司在线下渠道持续调整优化，通过开设高质量大店优化购物体验和产品复购，加大高线城市核心商圈和奥莱渠道建设，重在提升经销商和品牌信心，增加消费者品牌认同。同时，公司持续提升整体数字化能力，加大AI技术在各业务链条和场景的运用，提升产品研发效率和营销效果。公司未来看点在于1、休闲服饰业务门店结构持续优化；2、潜力品牌重点培育，有望成为童装新增长店；3、巴拉巴拉品牌继续夯实国内业务，加大海外市场拓展。
二、风险提示
终端销售弱于预期的风险；渠道优化不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。
3、国恩股份 (002768)：“一体两翼”经营稳健，产业升级持续进击
王鹏丨化工行业分析师
S0130525090001
翟启迪丨化工行业分析师
S0130524060004
一、核心观点
事件：公司发布2025年年度报告，报告期内，公司实现营业收入212.51亿元，同比增长10.57%；实现归母净利润8.41亿元，同比增长24.38%。其中，25Q4单季度实现营业收入57.55亿元，同比增长13.74%；实现归母净利润2.26亿元，同比增长3.67%。
主营产品持续放量，盈利能力稳步回升。2025年公司通过强化内部资源高效协同，不断释放平台规模化优势，驱动各业务板块保持稳健增长。一方面，公司主营产品销量多数保持增长态势。大化工板块，2025年公司绿色石化材料及新材料、有机高分子改性材料、有机高分子复合材料销量分别为65.25、117.85、47.87万吨，同比分别增长46.16%、10.84%、36.94%；大健康板块，药用、食用明胶系列产品和空心胶囊销量分别为5452.96吨、345.58亿粒，同比分别变化-20.83%、19.92%。另一方面，大化工、生物医药板块盈利能力稳步提升。其中，2025年公司绿色石化材料及新材料、有机高分子改性材料、有机高分子复合材料毛利率分别为5.84%、12.16%、12.81%，同比分别增加1.00、2.80、3.55个百分点；空心胶囊毛利率为23.22%，同比增加3.28个百分点。其中，主营产品产销放量、盈利能力改善或与公司深挖家电、汽车、新能源等行业客户需求，持续优化产品结构，增加高附加值产品推广有关。
“一体两翼”稳健发展，基本盘业务预期向好。在化工新材料领域，公司已构建“单体-合成树脂-有机高分子改性/复合材料-制品”完整纵向一体化产业链；在生物医疗、健康领域，公司打造形成原料（明胶、胶原蛋白）-剂型载体（空心胶囊）-终端产品（胶原+系列）的全链条协同优势。一方面，近期受地缘因素扰动，原油价格大幅上涨，全球部分炼厂开工率下降，原料供应缩量预期下，PS市场价格、价差环比走扩；预计2026年国恩化学（东明）在建产能逐步释放有望贡献增量。另一方面，东宝生物拥有明胶产能13500吨/年、胶原蛋白产能4300吨/年，益青生物拥有空心胶囊产能390亿粒/年，待“新型空心胶囊智能产业化扩产项目”全部投产后，将具有近700亿粒/年空心胶囊的规模，益青生物将成为国内单体空心胶囊产能位居前列、产品品种门类齐全、智能化程度较高的空心胶囊专业生产基地。
加码特种高分子材料，产业升级持续进击。特种工程材料方面，公司在舟山基地规划投资建设2条PEEK聚合生产线，PEEK材料产能合计1000吨/年，计划打造“PEEK树脂-预浸带-高端复合材料结构部件”一体化供应链；在青岛基地规划投资建设20000㎡/年航空级亚克力玻璃项目，计划打造航空级透明材料纵向一体化生产基地。机器人方面，公司通过国恩未来（深圳）全面拓展机器人开发及场景化应用业务，已成功研发出双足机器人、四足机器人、家庭AI机器人等多款产品，“新材料+”向具身智能创新产业延伸取得实质性进展。储备项目方面，公司深入研究并加快布局高纯二酐单体及聚酰亚胺聚合材料、碳九混合芳烃预加氢材料、异壬酸酯及异壬酸基耐低温润滑油脂、高纯度对甲基苯乙烯等战略项目，计划根据行业发展趋势和市场需求情况适时启动相关项目建设。我们认为，随着公司在特种工程材料、机器人等领域业务的逐步放量，产业升级有望激发新一轮成长动能。
二、风险提示
原材料价格大幅上涨的风险，业务开拓不及预期的风险，经营规模扩大带来的管理风险，项目建设不及预期的风险等。
4、越疆 (2432.HK)：协作机器人有望逐步贡献正收益；坚定布局具身智能
鲁佩丨机械行业首席分析师
S0130521060001
一、核心观点
事件：2025年公司实现营业收入4.92亿元，同比增长31.7%。净亏损0.84亿元，较去年同期净亏损0.95亿元有所收窄。剔除以股份为基础的付款开支和上市开支后，经调整净亏损0.5亿元（去年同期0.36亿元）。
六轴机器人&具身智能驱动增长，工业与商服应用加速。分产品看，六轴协作机器人收入3.02亿元/同比+44.7%，收入占比61.4%；四轴收入0.93亿元/同比-3.0%；复合机器人收入0.68亿元/同比+27.3%；具身智能机器人收入0.20亿元/同比+418.8%。分应用场景看，工业场景收入2.79亿元（占比56.9%）/同比+39.4%；教育场景收入1.67亿元（占比34%）/同比+13.7%；商业场景收入0.45亿元（占比9.1%）/同比+75.7%。分地区看，中国内地收入2.49亿元（占比50.7%）/同比+44.4%；境外收入2.43亿元（占比49.3%），同比+20.8%。公司整体毛利率46.1%（剔除存货减值影响为48.4%），同比下降0.5pct，主要因毛利率相对较低的境内收入占比提高。
研发投入+59.7%yoy，39%投向具身智能。25年公司销售费用1.82亿元/同比+32.1%，费用率37%/同比+0.1pct。行政开支0.73亿元/同比-17.6%，扣除上市开支后较去年增加30.1%，扣除上市开支后费用率14.9%/同比-0.2pct。研发投入1.15亿元（其中具身智能领域占比39.3%），同比增长59.7%，费用率为23.3%/同比+4.1pct。融资费用0.03亿元/同比+66.7%，费用率0.6%/同比+0.1pct。此外，其他开支中汇兑损失增加0.28亿元。
25年协作机械臂出货全球第一，具身产品实现多场景落地。目前公司协作机械臂累计出货已超10万台，2025年出货量全球第一。具身智能机器人领域已推出双足人形机器人Dobot Atom/轮式Dobot ATOM-W、全场景智能陪伴四足机器人Rover X1、六足仿生机器人Hexplorer等多款产品，形成“机械臂+人形+多足”多形态产品矩阵。客户与场景深化层面，协作机器人领域服务超80家世界500强企业；具身智能领域，已实现汽零、商服、教育科研多场景落地。全球化拓展层面，25年在德、泰、韩等市场取得了较快增长。
二、风险提示
下游市场需求不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，海外关税政策变动的风险，具身智能机器人技术进展与量产落地不及预期的风险。
5、华域汽车 (600741)：盈利改善，业外客户和固态电池驱动增长
石金漫丨汽车行业首席分析师
S0130522030002
张渌荻丨汽车行业分析师
S00130524060002
一、核心观点
事件：公司发布2025年年度报告，2025年全年营业收入1839.99亿元，同比+8.49%；归母净利润72.07亿元，同比+7.51%；扣非归母净利润63.87亿元，同比+10.67%。2025Q4，公司营业收入531.46亿元，同比+6.05%，环比+15.09%，归母净利润25.20亿元，同比+12.97%，环比+39.65%，扣非归母净利润21.33亿元，同比+27.70%，环比+35.68%。
收入稳健增长，盈利能力逐步修复，汇兑收益形成正向贡献。收入端，2025年营收增长8.49%，主要得益于核心业务板块的稳健表现。分产品看，内外饰件业务作为基本盘，实现收入1339.46亿元，同比+12.22%；功能件业务实现收入291.94亿元，同比+9.30%，两大板块为公司增长提供核心支撑。盈利端，内外饰板块为利润增长的主要贡献，同比增长12.1%。2025年综合毛利率为12.30%，同比+0.16pct；净利率为4.47%，同比+0.04pct。2025Q4综合毛利率为13.49%，同比+1.44pct，环比+0.86pct；净利率为5.32%，同比+0.52pct，环比+0.86pct。毛利率提升主要得益于业务规模扩大带来的规模效应，以及海外业务通过内部整合，经营状况逐步改善，亏损收窄。费用端，25Q4期间费用率为8.83%，同比-0.09pct，环比-0.24pct，其中25Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为0.49%/4.81%/3.40%/0.14%，分别同比+0.41/-0.35/+0.12/-0.26pct，分别环比+0.03/+0.08/-0.15/-0.20pct。2025年财务费用同比减少33.30%，主要系汇兑收益增加所致，对利润增长形成正向贡献。管理费用增长主要因随着业务扩张，管理、信息化建设等支出增长所致。
业外客户占比持续突破，新能源及自主品牌开拓成果显著。2025年主营业务收入中来自上汽集团以外的整车客户占比已达64.6%，对单一客户的依赖度显著降低。公司客户结构进一步优化，深度绑定国内主流自主品牌与新能源头部车企，赛力斯汽车、特斯拉上海、比亚迪、吉利汽车、小米汽车、一汽大众、奇瑞汽车、华晨宝马、小鹏汽车、江淮汽车成为公司收入占比国内排名前十的业外整车客户。公司积极把握新能源汽车发展趋势，新获取业务的全生命周期订单中，新能源汽车相关车型业务配套金额占比达80%，国内自主品牌配套金额占比超过65%，客户与产品结构的双重优化为公司后续增长奠定了坚实基础。
智能化平台战略布局深化，收购清陶布局固态电池新赛道。公司聚焦“智能座舱、智能底盘、智能动力”三大平台建设，加速向智能化、电动化转型。智能座舱领域，延锋公司与华为联合创新，石墨烯热管理、沉浸式天幕系统等产品获得鸿蒙智行等客户定点；华域视觉的数字交互大灯、HUD等产品新获奥迪、丰田、小鹏汽车等客户项目定点。智能底盘领域，汇众公司通过收购南京东华智能转向等股权，提升系统集成能力；博世华域转向的本土自研平台产品已在赛力斯M9、理想汽车I6等项目上量产，线控转向项目正在为智己汽车、小鹏汽车等开发。智能动力领域，公司完成对上海上汽清陶能源科技有限公司49%股权的收购，正式进入固态电池领域，完善了在新能源核心三电系统的布局，为公司开辟了新的增长曲线。
现金流表现强劲，高分红积极回报股东。公司三大活动现金流净额从2024年的净流出54.5亿元转为2025年净流入20.4亿元，2025年经营性现金流净额达95.23亿元，同比增长15.72%，展现了优异的经营质量和资金管理能力。尽管行业内客户账期压力依然存在，但公司通过加强回款管理和优化营运资金，维持了健康的现金流水平。在此基础上，公司提升分红水平，拟派发现金红利31.53亿元，分红比例达43.74%，较2024年提升6.04pct，积极回报股东，也反映了管理层对公司未来持续稳定经营的强大信心。
二、风险提示
产业链价格波动风险；新能源渗透率不及预期的风险；产品销量不及预期的风险；技术升级不及预期的风险等。
6、东华科技 (002140)：海外收入高增长，工程与实业双轮驱动
龙天光丨建筑行业分析师
S0130519060004
一、核心观点
事件：公司发布2025年年报。
业绩稳健提升，境外收入增速快。2025年公司实现营业总收入100.25亿元，同比增长13.12%。其中，工程总承包业务实现收入89.06亿元，同比增长5.61%；设计、技术性收入2.94亿元，同比增长13.77%。公司境内实现营业收入95.06亿元，同比增长12.61%；境外实现营业收入5.02亿元，同比增长428.99%。公司实现归母净利润5.33亿元，同比增长29.89%，实现扣非归母净利润4.06亿元，同比增长6.84%。报告期公司经营现金流量净额为5.08亿元，同比下降14.28%，主要系部分总承包项目进入施工高峰，结算与支付节奏影响所致。
净利率有所提升，新签合同再创新高。公司2025年毛利率为11.24%，同比下降0.83pct，净利率为5.19%，同比提升0.71pct，盈利能力持续向好。2025年，公司新签合同223.23亿元，同比增长0.17%。其中，国内新签合同120.42亿元，占新签合同总额的53.94%；境外新签合同92.68亿元，同比增长5.86%，占新签合同总额的41.52%。分业务看，工程总承包合同签约额210.06亿元；咨询、设计合同签约额3.04亿元，同比增长35.11%；实业项目实现订单10.13亿元，为公司“工程+实业”的双轮驱动战略奠定了坚实基础。
技术引领与实业化战略双轮驱动，构筑长期增长新引擎。公司持续深化“T+EPC”全链条服务生态，大力发展高端化学品与先进材料产业，公司在生产生物质气化、石墨烯制备、盐湖提锂等核心技术取得关键突破，其中“东华炉”已具备工业化应用条件，气相法石墨烯项目入选国资委央企科技创新成果推荐目录。公司实业化转型稳步推进，内蒙新材30万吨/年乙二醇项目已进入生产阶段并持续优化运营，东华天业PBAT项目稳步拓展下游应用，安徽新材石墨烯项目顺利开工，实业板块有望成为公司未来重要的利润增长点。
二、风险提示
固定资产投资下滑的风险；新签订单不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。
7、建设银行 (601939)：净利增速逐季改善，重点领域信贷投放有力
张一纬丨银行业分析师
S0130519010001
一、核心观点
净利增速逐季改善：2025年，公司实现营业收入7610.49亿元，同比+1.88%，归母净利润3389.06亿元，同比+0.99%，增速均较前三季度改善；加权平均ROE10.04%，同比-0.65pct。2025Q4单季营收增速回正，同比+3.92%，净利同比+2.19%。公司业绩稳步改善，主要受益规模扩张与非息收入增长。
负债成本优化，对公、零售重点领域信贷高景气：2025年，公司利息净收入5727.74亿元，同比-2.90%，降幅较前三季度略有收窄。公司净息差1.34%，同比-0.17pct，环比9月末-2BP，降幅边际收窄，主要由负债成本优化支撑。具体看，公司付息负债成本率同比-35BP至1.5%，其中，存款成本率同比-33BP；生息资产收益率仍受LPR下调和市场利率低位运行影响，同比-48BP至2.7%。资产端信贷平稳增长。截至2025年末，贷款余额同比+7.48%，对公贷款仍为主要贡献，同比稳增8.46%，五篇大文章等重点领域贷款保持高景气度，如绿色、科技贷款分别同比+20.54%、+18.91%。零售贷款同比+2.03%，其中，公司积极落实提振消费政策，境内消费贷增速提升至29.41%，同时，加强拳头产品推广，境内经营贷保持高增28.77%。按揭贷款同比-3.02%，但余额、新投放均保持同业领先，优势地位巩固。负债端存款增长提速，同比+7.59%，企业存款恢复正增，个人存款稳步扩张，分别同比+3.11%、+10.79%。
资管业务收入表现亮眼，投资收益高增：2025年，公司非利息收入1882.75亿元，同比+19.85%，较前三季度+3.79pct。中收同比+5.13%，其中资管业务亮眼，同比+78.78%，主要受益理财产品、基金管理费等收入增长，理财产品规模增速提升至6.1%。其他非息收入同比+49.48%，较前三季度进一步提升，主要由于债券投资和权益投资处置收益增加，投资收益同比高增129.18%；同时，汇兑收益同比+96.98%，也对其他非息收入形成贡献。受市场波动影响，公允价值变动同比转亏42.45亿元。
资产质量稳健，资本实力提升：截至2025年末，公司不良贷款率1.31%，同比-3BP，较9月末-1BP；关注、逾期贷款分别占比1.77%、1.33%，分别同比-12BP、+4BP。其中，对公贷款不良率同比-12BP至1.53%，制造业、交运仓储业不良率下降较多。零售贷款不良率同比+21BP至1.19%，主要受信用卡、按揭贷款风险上升影响，但按揭贷款不良率0.89%，仍为同业优秀水平，同时，经营、消费贷不良率边际改善，分别同比-2BP、-1BP。拨备覆盖率233.15%，同比微降0.45pct。核心一级资本充足率同比+0.15pct至14.63%。
二、风险提示
经济不及预期，资产质量恶化风险；利率下行，NIM承压风险；关税冲击，需求走弱风险。
本文摘自：
1.中国银河证券2026年4月2日发布的研究报告《【银河医药】公司点评_迪哲医药（688192）：核心产品商业化放量，创新研发取得突破》
分析师：程培 S0130522100001；闫晓松 S0130525090002
2.中国银河证券2026年4月2日发布的研究报告《【银河纺服】公司点评_森马服饰(002563)_休闲业务经营改善，童装维持稳健》
分析师：郝帅 S0130524040001；艾菲拉·迪力木拉提 S0130525080004
3.中国银河证券2026年4月2日发布的研究报告《【银河化工】公司点评_国恩股份_“一体两翼”经营稳健，产业升级持续进击》
分析师：王鹏 S0130525090001；翟启迪 S0130524060004
4.中国银河证券2026年4月2日发布的研究报告《【银河机械】25年报公司点评_越疆_协作机器人有望逐步贡献正收益；坚定布局具身智能》
分析师：鲁佩 S0130521060001
研究助理：彭星嘉
5.中国银河证券2026年4月2日发布的研究报告《【银河汽车】公司点评_华域汽车_盈利改善，业外客户和固态电池驱动增长》
分析师：石金漫 S0130522030002；张渌荻 S00130524060002
6.中国银河证券2026年4月2日发布的研究报告《【银河银行】2025年年报点评-建设银行（601939）：净利增速逐季改善，重点领域信贷投放有力》
分析师：张一纬 S0130519010001
研究助理：袁世麟
评级体系：
推荐：相对基准指数涨幅10%以上。
中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。
回避：相对基准指数跌幅5%以上。
推荐：相对基准指数涨幅20%以上。
谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。
中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。
回避：相对基准指数跌幅5%以上。
法律申明：
本公众订阅号为中国银河证券股份有限公司（以下简称“银河证券”）研究院依法设立、运营的研究官方订阅号（“中国银河证券研究”“中国银河宏观”“中国银河策略”“中国银河固收”“中国银河科技”“中国银河先进制造”“中国银河消费”“中国银河能源周期”“中国银河证券新发展研究院”）。其他机构或个人在微信平台以中国银河证券股份有限公司研究院名义注册的，或含有“银河研究”，或含有与银河研究品牌名称等相关信息的其他订阅号均不是银河研究官方订阅号。
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